古井贡酒作为八大名酒，是上市酒企中的第五大酒企，2019年上半年无论公司业绩和二级市场表现都较为靓丽。

从半年度看，古井贡酒和古井贡B的涨幅均超越了贵州茅台，位于白酒板块涨幅前列。

图片来源古井集团官网

下面简要分析下古井贡酒的基本财务和投资逻辑。

一、经营业绩

营收：18年营收86.86亿，同比增24.65%；1季报营收36.69亿，同比增43.31%。

净利：18年净利16.95亿，同比增47.57%；1季报净利7.83亿，同比增34.82%。

扣非净利：18年扣非净利16.38亿，同比增53.23%；1季报扣非净利7.49亿，同比增31.87%。

分红：18年度分红7.55亿，分红率44.56%；17年分红5.04亿，分红率43.84%。

目标：2019 年计划实现营业收入 102.26 亿元，较上年增长 17.74%； 2019 年计划实现利润总额 25.15 亿元，较上年增长 6.19%。

自2014年白酒板块走出低谷以来，公司连续4年保持了两位数的复合增长，且增速加快。公司最近几年的发展，应该是中高端结构调整和外延并购黄鹤楼引起。公司2019年在利润目标上要求不高，这是否是公司打算加大销售投入，力图在省外获得销售突破，有待观察。

截止2019年6月25日，古井贡酒A股市值568亿，B股市值324亿港币，B股市值是A股市值的一半。去年6月时，A股市值440亿，股价89元，1年间涨幅29%；B股市值213亿，股价53港币，1年间涨幅20%。去年的六、七月份是股价高点。一般来说白酒企业年初受春节影响，处于产销两旺，二季度开始清淡，三、四季度转好。股价受业绩影响，会有一定的年内周期性。

按18年度分红计算，古井贡酒当前的分红股息率是1.33%，B股的分红股息率是2.66%。今年预期净利润增长约为25%，假如19年分红率不变，A股的股息率变为1.66%，B股为3.3%。

二、财务数据

19年1季度报公司资产136.6亿，去年同期115亿，增18.75%。

公司净运营资本依然保持为负，体现了白酒业务在上下游依然占据主动地位，白酒生意现金依赖度小。

注：净营运资本 = (应收票据和应收账款 + 预付账款 + 合同资产 + （其他应收款 - 应收利息 - 应收股利) + 存货 - 无息流动负债)
 无息流动负债 = (应付票据和应付账款 + 预收款项 + 合同负债 + 应付职工薪酬 + 应交税费 + 其他应付款 + 其他流动负债)

公司有息负债为零，负债率35%，基本为应付、预收和应交类。白酒行业资金风险基本无。

公司流动资产：104亿，占比76%，占比较去年同期提升10%，去年同期76.6亿。主要资产项：
货币资金：27.77亿，同比增58%，增幅明显。去年同期17.5亿，18年底17亿。货币资金占了资产的20%。
存货：23.52亿，同比增7%，去年同期21.91亿。存货较18年底略有所下降，年底是24亿。
应收票据及应收账款：18.42亿，基本和同期持平。
交易性金融资产：29.24亿，19年1季度金融会计准则变更从其他流动资产中转出。主要是理财产品。

公司非流动资产32.39亿，去年同期38.43亿，下降的主要是可供出售金融资产、其他非流动资产。主要资产项：
固定资产17.3亿，再见工程1.11亿，无形资产7.39亿，商誉4.78亿。

负债端48.35亿，去年同期40.88亿，主要是应付票据和账款，其他应付款同比增。
股东权益88.25亿，去年同期74.16亿。

ROE：动态25%，1季度9.8%，较去年同期提升1.2个百分点。动态时间序列看，ROE处于不断攀升。

ROA：动态达到15.45%

毛利率：77.41%，略有下滑

净利润：19.85%

三项费用率：38%

销售费用率：31%

从财务结构看，公司属于轻资产运营，资本依赖较小，无有息负债，经营风险很小。

从行业角度看，白酒行业属于高毛利，高净利行业，其较高的ROE不依赖财务杠杆和快周转。

古井贡酒为八大名酒，但和高端白酒在知名度上还是有一定差距，销售费用占比较高，这一方面是因为古井的营销渠道模式，另外一方面也说明公司在品牌和区域拓展上依然有较大压力。公司净利率和类似茅台、五粮液、洋河、泸州老窖的差距，主要还是在销售费用端。

三、价值分析

从短期看，古井贡酒收益于消费升级，“消费者少喝酒，喝好酒”的理念，依然有较高增长空间。

公司主打的年份原浆系列，年份原浆献礼版，年份原浆古5、古8，年份原浆古16、古20、古26，适应了低、中、高各类人群，且品牌系列的知名度较高。

2018年集团完成百亿目标，2019年公司将营收破百亿。于此同时，公司提出了品牌复兴计划，规划了中长远目标：近期目标是“拿下一百亿”，中期战略目标是“重返三甲，再现全国化”，其品牌目标为未来3—5年，成为中国白酒的次高端领导品牌之一。公司提出5年再造一个古井的，双百亿目标。

公司2019年的净利估计在21-22亿左右，动态PE在25-27倍。如果按公司稳健运营，则未来5年营收翻一倍，净利在40亿左右，给予白酒行业20-25倍估值，公司的价值在800亿-1000亿左右，较目前有一倍以上增长空间。知名白酒公司具备一定的永续经营价值，从估值上看只要未来5年公司能保持15-20%的增长，则公司将近千亿的市值还是可以期待的。

从B股，古井B角度看，假如按上述增长预期和分红比例，则5年后按当下股价买入计算，股息率可达6.4%，5年平均股息率5%左右，PE可降至7倍。未来如10倍PE卖出，年复合收益11%（含股息）；如15倍卖出，年复合收益19%（含股息）。

注：表中货币单位为港币

古井贡酒A股和B股的折价变动比较大，主要原因是B股流动性不足，所以股价波动上A股要大于B股，如果作为长期投资古井的投资者，可以在两者间进行切换操作，同时要考虑汇率变动因素和A股的打新机会成本。

价值投资者买入较多的是古井B，而非今年累计涨幅高达110%的古井贡酒。主要还是从企业价值的角度来看古井B的投资逻辑。事实上古井B，1季度账上可变现的类现金资产就高达100多亿，另外假如按前面推算未来5年公司的净利将达150多亿，两者相加就是250亿，而目前B股的市值才290亿左右，这个计算中还不包括古井存酒的增值，30多亿的非流动资产，也就是现价买入相当于5年回本的生意。更重要的是古井贡酒是八大名酒，品牌知名度较高，就算工厂没了这个品牌就这值100-200亿。从历史而言，知名白酒很难消亡，具备永续性。相比A股的高估值和高折价，B股的股价如果参照A股，应该在70元港币以上，所以当前股价还是存在一定的低估。所以总体而言，B股有低估值、高股息和低波动的特点，适合稳健投资者。这个投资逻辑和18年相比似乎并没有太大变化。

当然目前白酒行业是增收不增量局面，依赖结构和调价，并且从历史看白酒行业存在一定的周期性，目前白酒板块处于行业景气度高点，从投资角度还是有一定风险。白酒板块的成长确定性是值得考量的，中低端白酒和高端白酒有一定的差异性，当供需结构失衡的时候，会冲击价格体系。高端白酒可通过库存和放量控制来缓冲周期销量变化，中低端白酒则容易陷入价格血战。另外古井作为区域性名酒，目前在加大全国扩展步伐，前期投入较大，能否产生预期效果也待观察。此外并购的黄鹤楼酒业在安徽销售破亿，但能否实现双品牌协同发展，未来两年能否实现20亿销售，也是待跟踪的。

财务数据仅提供一个表象，更重要的是读懂行业规律和商业模式，要能看清未来发展的确定性因素和不确定因素，这就需要接下来更深入的公司基本面分析。