古井贡酒作为八大名酒,是上市酒企中的第五大酒企,2019年上半年无论公司业绩和二级市场表现都较为靓丽。
从半年度看,古井贡酒和古井贡B的涨幅均超越了贵州茅台,位于白酒板块涨幅前列。
图片来源古井集团官网
下面简要分析下古井贡酒的基本财务和投资逻辑。
一、经营业绩
营收:18年营收86.86亿,同比增24.65%;1季报营收36.69亿,同比增43.31%。
净利:18年净利16.95亿,同比增47.57%;1季报净利7.83亿,同比增34.82%。
扣非净利:18年扣非净利16.38亿,同比增53.23%;1季报扣非净利7.49亿,同比增31.87%。
分红:18年度分红7.55亿,分红率44.56%;17年分红5.04亿,分红率43.84%。
目标:2019 年计划实现营业收入 102.26 亿元,较上年增长 17.74%; 2019 年计划实现利润总额 25.15 亿元,较上年增长 6.19%。
自2014年白酒板块走出低谷以来,公司连续4年保持了两位数的复合增长,且增速加快。公司最近几年的发展,应该是中高端结构调整和外延并购黄鹤楼引起。公司2019年在利润目标上要求不高,这是否是公司打算加大销售投入,力图在省外获得销售突破,有待观察。
截止2019年6月25日,古井贡酒A股市值568亿,B股市值324亿港币,B股市值是A股市值的一半。去年6月时,A股市值440亿,股价89元,1年间涨幅29%;B股市值213亿,股价53港币,1年间涨幅20%。去年的六、七月份是股价高点。一般来说白酒企业年初受春节影响,处于产销两旺,二季度开始清淡,三、四季度转好。股价受业绩影响,会有一定的年内周期性。
按18年度分红计算,古井贡酒当前的分红股息率是1.33%,B股的分红股息率是2.66%。今年预期净利润增长约为25%,假如19年分红率不变,A股的股息率变为1.66%,B股为3.3%。
二、财务数据
19年1季度报公司资产136.6亿,去年同期115亿,增18.75%。
公司净运营资本依然保持为负,体现了白酒业务在上下游依然占据主动地位,白酒生意现金依赖度小。
注:净营运资本 = (应收票据和应收账款 + 预付账款 + 合同资产 + (其他应收款 - 应收利息 - 应收股利) + 存货 - 无息流动负债)
无息流动负债 = (应付票据和应付账款 + 预收款项 + 合同负债 + 应付职工薪酬 + 应交税费 + 其他应付款 + 其他流动负债)
公司有息负债为零,负债率35%,基本为应付、预收和应交类。白酒行业资金风险基本无。
公司流动资产:104亿,占比76%,占比较去年同期提升10%,去年同期76.6亿。主要资产项:
货币资金:27.77亿,同比增58%,增幅明显。去年同期17.5亿,18年底17亿。货币资金占了资产的20%。
存货:23.52亿,同比增7%,去年同期21.91亿。存货较18年底略有所下降,年底是24亿。
应收票据及应收账款:18.42亿,基本和同期持平。
交易性金融资产:29.24亿,19年1季度金融会计准则变更从其他流动资产中转出。主要是理财产品。
公司非流动资产32.39亿,去年同期38.43亿,下降的主要是可供出售金融资产、其他非流动资产。主要资产项:
固定资产17.3亿,再见工程1.11亿,无形资产7.39亿,商誉4.78亿。
负债端48.35亿,去年同期40.88亿,主要是应付票据和账款,其他应付款同比增。
股东权益88.25亿,去年同期74.16亿。
ROE:动态25%,1季度9.8%,较去年同期提升1.2个百分点。动态时间序列看,ROE处于不断攀升。
ROA:动态达到15.45%
毛利率:77.41%,略有下滑
净利润:19.85%
三项费用率:38%
销售费用率:31%
从财务结构看,公司属于轻资产运营,资本依赖较小,无有息负债,经营风险很小。
从行业角度看,白酒行业属于高毛利,高净利行业,其较高的ROE不依赖财务杠杆和快周转。
古井贡酒为八大名酒,但和高端白酒在知名度上还是有一定差距,销售费用占比较高,这一方面是因为古井的营销渠道模式,另外一方面也说明公司在品牌和区域拓展上依然有较大压力。公司净利率和类似茅台、五粮液、洋河、泸州老窖的差距,主要还是在销售费用端。
三、价值分析
从短期看,古井贡酒收益于消费升级,“消费者少喝酒,喝好酒”的理念,依然有较高增长空间。
公司主打的年份原浆系列,年份原浆献礼版,年份原浆古5、古8,年份原浆古16、古20、古26,适应了低、中、高各类人群,且品牌系列的知名度较高。
2018年集团完成百亿目标,2019年公司将营收破百亿。于此同时,公司提出了品牌复兴计划,规划了中长远目标:近期目标是“拿下一百亿”,中期战略目标是“重返三甲,再现全国化”,其品牌目标为未来3—5年,成为中国白酒的次高端领导品牌之一。公司提出5年再造一个古井的,双百亿目标。
公司2019年的净利估计在21-22亿左右,动态PE在25-27倍。如果按公司稳健运营,则未来5年营收翻一倍,净利在40亿左右,给予白酒行业20-25倍估值,公司的价值在800亿-1000亿左右,较目前有一倍以上增长空间。知名白酒公司具备一定的永续经营价值,从估值上看只要未来5年公司能保持15-20%的增长,则公司将近千亿的市值还是可以期待的。
从B股,古井B角度看,假如按上述增长预期和分红比例,则5年后按当下股价买入计算,股息率可达6.4%,5年平均股息率5%左右,PE可降至7倍。未来如10倍PE卖出,年复合收益11%(含股息);如15倍卖出,年复合收益19%(含股息)。
注:表中货币单位为港币
古井贡酒A股和B股的折价变动比较大,主要原因是B股流动性不足,所以股价波动上A股要大于B股,如果作为长期投资古井的投资者,可以在两者间进行切换操作,同时要考虑汇率变动因素和A股的打新机会成本。
价值投资者买入较多的是古井B,而非今年累计涨幅高达110%的古井贡酒。主要还是从企业价值的角度来看古井B的投资逻辑。事实上古井B,1季度账上可变现的类现金资产就高达100多亿,另外假如按前面推算未来5年公司的净利将达150多亿,两者相加就是250亿,而目前B股的市值才290亿左右,这个计算中还不包括古井存酒的增值,30多亿的非流动资产,也就是现价买入相当于5年回本的生意。更重要的是古井贡酒是八大名酒,品牌知名度较高,就算工厂没了这个品牌就这值100-200亿。从历史而言,知名白酒很难消亡,具备永续性。相比A股的高估值和高折价,B股的股价如果参照A股,应该在70元港币以上,所以当前股价还是存在一定的低估。所以总体而言,B股有低估值、高股息和低波动的特点,适合稳健投资者。这个投资逻辑和18年相比似乎并没有太大变化。
当然目前白酒行业是增收不增量局面,依赖结构和调价,并且从历史看白酒行业存在一定的周期性,目前白酒板块处于行业景气度高点,从投资角度还是有一定风险。白酒板块的成长确定性是值得考量的,中低端白酒和高端白酒有一定的差异性,当供需结构失衡的时候,会冲击价格体系。高端白酒可通过库存和放量控制来缓冲周期销量变化,中低端白酒则容易陷入价格血战。另外古井作为区域性名酒,目前在加大全国扩展步伐,前期投入较大,能否产生预期效果也待观察。此外并购的黄鹤楼酒业在安徽销售破亿,但能否实现双品牌协同发展,未来两年能否实现20亿销售,也是待跟踪的。
财务数据仅提供一个表象,更重要的是读懂行业规律和商业模式,要能看清未来发展的确定性因素和不确定因素,这就需要接下来更深入的公司基本面分析。