【迈瑞医疗2019年报解读】

受疫情影响，医疗资源成为了全球的稀缺资源。医疗资源订单不断向我国投来，目前，全球多个国家在我国呼吸机的订单已经超过2万台。因此，呼吸机制造企业迎来了巨大的机遇。据消息显示，我国最大的呼吸机生产企业迈瑞医疗的实控人徐航，两个月财富增加了26%。4月6日，以950亿元人民币财富名列《胡润全球百强企业家》第88位。公司也表示，面对暴增的需求，会优先满足疫情最重、最需要呼吸机的地区，三月其主要将呼吸机供给欧洲国家，目前已经拿到美国FDA的审批，下一步也将呼吸机供给到美国。

短期和长远都利好迈瑞，现在我们来看看迈瑞2019年业绩情况，看看是不是完美无缺？

关注逻辑

1、国内医疗器械发展空间巨大，国产医疗器械正强势崛起。和国际医疗器械企业相比，我国在医疗器械领域虽起步较晚，但近年来一直保持高速增长，增速远超全球市场水平。

2015-2024年全球医疗器械市场规模情况（十亿美元）

2013-2018 年中国医疗器械行业市场规模情况 

2、竞争激烈，头部优势明显

近10年国内医疗器械行业洗牌剧烈，已从“百团大战”进化为“战国争霸”，市场整合进入下半场。之前注重修炼内功的企业，在激烈的市场竞争中胜出了，不但获得了稳固的市场地位，且打破了跨国公司垄断全球医疗器械市场的格局。这次疫情全球爆发，也为我们国医疗器械走出国门提供一个机遇（主要还是头部医疗器械公司）。

3、国家出台一系列产业政策，支持医疗器械行业的发展

在创新医疗器械领域，我国政府多次出台强有力政策，提供自主创新的沃土，多维度鼓励创新医疗器械：（1）加快创新医疗器械审评审批，促进医疗器械产业供给侧结构性改革；（2）加强自主创新研发，突破一批进口垄断技术，提高医疗器械国产占有率，大幅降低患者诊疗费用，惠及于民；（3）中美贸易摩擦，以及进出口贸易的不确定性，将促进国家继续积极支持自主研发创新，加速部分国产先进领域的进口替代。

4、迈瑞医疗龙头优势明显，市占率名列前茅

公司明星产品，如N 系列监护仪、Resona 高端彩超、太行血液分析流水线等，市场份额在各自领域均排名前列。（估计经过疫情洗礼，排名还能再往上升升呢。）

5、立足国内市场，进行全球化布局

为培育国际市场竞争力,公司选择全球领先医疗机构作为长期合作伙伴,已经与包含梅奥诊所、麻省总医院在内的国际一流医疗机构合作，公司产品已获得美国、英国、德国、法国等国家的广泛认可,逐渐形成了强有力的国际品牌效应。也正是全球化布局，助力公司产品在疫情期间更加快速的铺向全球，也为之后营销赢得了先机。

6、带量采购、医保控费，迈瑞完美避开

国务院办公厅印发《治理高值医用耗材改革方案》，未来1-2年将理顺高值医用耗材价格体系，完善高值医用耗材全流程监督管理，净化高值医用耗材市场环境和医疗服务执业环境，不断规范高值耗材行业。

迈瑞主营业务中有IVD这一项，然而IVD板块不属于此次政策提及的是高值医用耗材。IVD属于医院成本项，与高值耗材收费模式不同，以医疗服务收费，同时医保支付的是医疗服务价格，并非直接支付耗材价格。IVD的采购根据医院科室的需求，考虑财政拨款情况及医院收入情况，最终决定是否采购，与医保并非直接关联。

那么迈瑞的设备这一块受到医保控费的影响吗？涉及大型设备的行业，由于设备不是一次性使用，对医院来说涉及固定资产摊销和折旧，因此需按照服务收费标准进行收费，比如彩超、CT、核磁、体外诊断等等，都是按照服务的模式收费，医保的支出是收费标准，医保的限制是收费标准的制定，而不是报销目录。

迈瑞完满劈开雷区。

重要指标解读

1、业绩稳定增长

2019年公司实现营业165.56亿元，同比增长20.38%；净利润为46.81亿元，同比增长25.85%；扣非净利润为46.15亿元，同比增长25.04%。

对于业绩增长，迈瑞医疗曾解释了3个原因：

1）报告期内，主营业务核心产品的收入和市场占有率稳步提升；

2）高端产品和新兴业务持续发力高速增长，在国内和国际市场实现高端客户群突破；

3）公司加强内部管理，经营效益得到进一步提高，确保了公司营业收入和净利润持续增长。

业绩增速相比前几年略有下滑，但如果每年都有20%稳定增长，也不错。

2、三大核心业务领域均取得了可喜的业绩，保持了健康良好的增长态势

1）生命信息与支持业务，实现营业收入63.41亿元，同比增长21.38%。根据调研及投资者关系记录：呼吸机、输注泵、灯床塔、麻醉机、除颤仪等产品处于快速增长期，增速均超过监护仪。监护仪作为该业务领域最为成熟的产品，其技术先进性已经处于国际一流水平。公司以监护仪为切入，带动麻醉机、呼吸机、除颤仪、输注泵等同领域产品同步增长的协同效应不断凸显，科室整体解决方案以及信息化建设初见成效；多年积累的品牌声誉以及渠道能力也进一步发挥作用，助力公司持续实现高端客户群突破，国内及国际市场占有率稳步上升。未来，公司将继续发挥竞争优势，实现高中低端产品全面发展，持续提高市场渗透率和占有率。

2）体外诊断业务，实现营业收入58.14亿元，同比增长25.69%。2019年，迈瑞医疗推出高速生化分析和化学发光免疫分析的自动化级联系统以及配套生化、免疫试剂产品，协同高端五分类血液细胞分析和CRP一体化检测，以及血液细胞自动化流水线的产品优势，快速提升在中高端医院的渗透率，提升市场份额。

3）医学影像业务，实现营业收入40.39亿元，同比增长12.30%。2019年公司推出了一系列覆盖高中低端的台式和便携彩超产品，包括高端台式彩超ZS3 V9.1、中高端台式彩超DC-80XI V2.0、中端便携彩超 TE7 V4.0、新低端便携彩超 Z50/60、新低端黑白超 DP-60/50 等，同时实现了高端技术和功能向中低端产品的下沉。随着产品竞争力的提升，公司有效实现了高端客户群的突破，在北美、欧洲等多家医院等实现高端台式以及便携彩超的装机，在国内医院渗透率也稳步提升，成功抢占了国际巨头的市场份额。迈瑞超声系列产品目前已经覆盖高-中-低端市场，同时公司的便携超声产品，也在不断拓展全新市场。中长期来看，人口老龄化、疾病早检理念的推广都将拉动超声的市场需求，且超声技术还将向更多临床科室应用拓展，叠加公司在影像学领域低、中、高三线完善的布局与顶级的品牌效应与技术实力，影像学条线仍然是公司长期内的重要增长点之一。

3、盈利能力持续稳定

2019年公司毛利率为65.24%，与去年相比略有下滑，其中生命信息与支持产品毛利率65.56%，同比略降0.15个百分点；体外诊断毛利率62.53%，同比下滑1.59个百分点；医学影像毛利率68.42%同比下滑2.58个百分点。整体降幅不大。再看净利率为28.3%，同比增长1.21个百分点，主要是费用有所下滑。从这两个指标上看，公司的盈利能力持续稳定增长。

4、控费降本实力强

2019年公司期间费用率为32.8%，同比下降3.76个百分点。其中销售费用率我21.78%，同比下降1.5个百分点；管理费用率（含研发）为13.48%，同比下降0.93个百分点；财务费用率为-2.46%，同比下降1.33个百分点。从费用端来看，公司继续展现出控费降本，平稳研发的良好运营模式。

5、偿债能力强

2019年公司资产负债率为27.37%，同比下降2.45个百分点，近几年还在下降中，可见其偿债能力强。

6、继续保证高研发投入，产品不断丰富，持续推陈出新

2019年公司研发投入为16.49亿元，其中研发支出资本化的比例维持在11%左右，对当期净利润影响较小。再看研发费用走势，同比增幅15.66%，研发费用率为8.85%，持续多年稳定增长，为公司推陈出新铺垫厚实基础。

2019 年，公司在高端监护仪的智能化、高端麻醉机的交互及气路、4K 高清内窥镜的摄像系统、新超声成像、超声的创新应用和功能、超声智能化、高端血液细胞分析仪的高端参数、样本分析仪流水线的智能化和信息化等方面进行了重点布局。同时，公司逐步加强兽用业务的投入，推出了兽用手术灯、兽用监护仪、兽用血液细胞分析仪、兽用超声等新产品。

7、从应付、预收看迈瑞行业话语权

2019年公司应收账款及应收票据为16.95亿元，同比增长4.18个百分点；应付账款及应付票据为12.44亿元，同比增长32.28%；预付账款1.37亿元，同比增长12.3%；预收款9.88亿元，同比增长6.14%。

从这四个指标中，我们可以看出公司在供应链端还是比较有话语权的。

预收增长不快、应收增加，说明了政府背景市场的特点。但从后面的应收账款周转天数上也可以看出客户对公司产品的认可。

8、库存商品增速快

2019年公司存货为22.65亿元，同比增长33.29%，这一指标是增长比较快的。其中库存商品同比增长了37%，需要多加关注。（疫情有没有帮助公司消库存呢，等之后的一季度中见分晓）

9、杜邦分析

2019年公司净资产收益率为27.74%，同比下滑6.42个百分点，主要是权益乘数降幅多（这是好事），还有资产周转率微降。

10、现金流充沛

2019年经营活动产生的现金流量净额为47.22亿元，同比增长17.03%，与净利润相比，比值大于1，说明公司现金流还算充沛。

11、估值

目前PE估值处于高位线以上。

附：同行业估值比较

总结

迈瑞医疗的基本面数据还是比较完美的，业绩增速、盈利能力、偿债能力、运营能力都不错。随着海外疫情扩散，迈瑞产品优势将进一步体现，尤其在欧美市场迈瑞会有更好的机遇。而我们能做的就提前把他放在观察篮中，等待好的进入机会。

附：2020年Q1业绩预告解读电话会纪要

问：疫情对Q1业绩的影响因素有哪些？

答：1.正面影响：疫情使得公司招聘减少、营销活动线下转线上、差旅推广交际费用减少，费用端改善；政府出台优惠政策；美元环比升值等。

2.负面影响：疫情使得体外诊断试剂增速放缓，由于IVD试剂毛利率较高，因此增速放缓对公司整体毛利率产生负面影响（Q1整体毛利率同比保持相对稳定）；加班的补助奖励；应对疫情的支出和捐赠支出。整体而言，正面因素影响大于负面。疫情使公司看到市场机遇，未来仍会加大奖励机制，全年预计利润保持和收入同步增长。

问：Q1各产品线增长情况如何？

答：体外诊断：IVD占国内近一半，Q1受到门诊量下降影响明显；另一方面，血球和CRP仪器高速增长，尿液、生化、发光仪器同样良好增长。化学发光有所下滑，主要是因为发光试剂消耗减少。仪器装机方面，Q1装机350台+，其中高速机6000i占比提升至40%，高速机占比提升有序进行，流水线各有大几十条装机。目前，湖北以外医院门诊量恢复7成，随着全国医疗服务的正常化，IVD增长预计也将回归正常增长轨道。发光全年目标超过1000台新增装机，收入方面，由于损失了一段时间的试剂收入，预计收入增长35%以上，发光策略是进一步提升中样本量客户群占比。高速机占比对于今年业绩而言很重要。海外方面，低端IVD受到明显的负面影响，主要系小医疗机构的停摆。

生命信息与支持：Q1国内市场整体增长80%+，其中监护仪80%+，N系列翻番，呼吸机增长超过3倍，主力机型SV300增长超过4倍~接近5倍。输注泵增长超过1.5倍。国内监护线Q1订单还没有交付和装机的。国际大监护线占一半左右。

影像学：便携超声、移动DR高速增长，使得国内Q1影像中双位数增长，便携超声增长100%+（便携彩超，国内迈瑞占有率第一），台超有所下滑，影响相互抵消。移动DR增长200%左右，放射线产品占比提升。北美市场，因为疫情原因，诊所等小型医疗机构停摆，超声销售受到负面影响。国内疫情过后，年初制定的目标全年仍然有信心完成。超声Q2预计也会有同比加速的增长。

问：随着国内疫情好转，对市场环境将有哪些变化？

答：随着疫情推动全民健康意识提升，体检需求恢复的同时还可能更高。二三级医院，本身有自身造血能力，预计增长快，迈瑞中高端持续受益。基层情况较为紧张，疫情过后需要一段时间恢复，低端招采进度预计还会延迟，等待两会给能见度，包括基层筛查能力、分级诊疗推进等方面。2020年，国内超声市场有望温和型复苏。迈瑞产品结构的特定决定受利面更大。各地医疗机构防控二次爆发，加强医疗器械设备采购；长期而言，公卫系统疾控体系的建设，也到了前所未有的高度，这样的变化且都是可持续的。各级医疗系统扩容是长期的趋势，目前高端设备自主可控、加速进口替代也在近期不断被国家领导所强调。海外方面，各国在疫情后，由于经济承压，医疗机构采购对于性价比更看重，迈瑞优势将会体现，俄罗斯石油危机就是一个很好的例子。

问：目前海外拿单形式是怎样的？

答：绝大多数都是当地分公司接单，包括国家援助，公司一般要确定订单来源的所在医院，有能力进行服务才去接单。呼吸机方面，公司在全球有80多个国家，有装机和售后服务能力。海外呼吸机团队1500-1600人，其中中方员工500，大部分都是本地员工，美国市场有500多本地员工。因此服务能力在重点国家都是有保证的。印度，100多本地员工，公司已经做好了准备，应对疫情下一步发展的趋势。

问：疫情会影响医院回款吗？

答：绝大多数都是财政拨款，不是来源于医院自身的资金，所以回款上没有大问题。医院受到正常门诊下降，收入可能有一些压力，但还没有体现在厂商端。国家医疗支出预计是增加的趋势，公司不是太担心这个问题。

问：目前呼吸机零部件主要还是靠进口吗？

答：目前一半以上是国产的，也有来自美日欧的。公司做法是采用原材料的战略储备，增加物料在安全的国家的分布。

特别提醒：本文为投资逻辑分享，不构成投资建议。