走过一甲子的完达山再次重启上市。

拥有农垦背景，却在2003年上市折戟。20年来，4次IPO之路落空，产品和销售不温不火，还被其他乳企甩到了第三梯队。

今年，在IPO常态化和国有背景双重加持下，“完达山上市几乎毫无悬念”。可上市后的完达山何去何从呢？

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没落 20年4次ipo之路

完达山的历史可以追溯到上世纪六七十年代。

1963年，时任农垦部部长的王震将军带领十万官兵开发北大荒，调运750头奶牛，在完达山选址，建立了首个完达山奶源基地和与之配套的牛奶加工厂——完达山食品厂。

经过多年发展，到上世纪90年代，完达山商标被认定为“中国驰名商标”，也是彼时黑龙江第一个驰名商标。荣誉加身的完达山，在国有企业改制的大潮下，于1997年完成改制。

这一年，是不平凡的一年。当时的明星国有企业科龙、TCL、海尔、长虹都先后完成了改制。

2000年，完达山第一次传出登陆A股的消息。2003年4月，完达山完成过会，主承销商为东北证券。 

然而，在上市即将完成之际，完达山突然更换了董事长，因重大人员变动，上市一事被迫中止。同年，上述明星企业也被指“出现各种问题”。

上市折戟的完达山并没有停下改革的脚步，两年后的2005年，完达山引进统一，出资3亿元收购完达山增资扩股后的15%股权。

同年，蒙牛和伊利营业额双双突破100亿，全面超越完达山。同属黑龙江的另一家乳企飞鹤选择在美国纳斯达克上市。

完达山与统一的合作，一度被外界看好，完达山吹响了冲锋的号角，然而事与愿违，双方始终“格格不入”，“统一刚开始还想派驻管理团队进入完达山参与经营，后来，索性放任了。”

2007年，完达山重提A股上市计划，当时，完达山资产总额16.7亿元，下辖41家生产厂，拥有员工1.1万人，上一年销售收入22亿元。

按照计划，2009年完达山应完成A股上市，但2008年的三聚氰胺事件，给乳品行业带来了毁灭性的打击，三鹿覆灭，蒙牛、伊利、光明、雅士利一度销量呈现负增长，乳企成了人人喊打的过街老鼠，谁还敢提上市计划？

独善其身的完达山，上市计划再次破灭，但也看到了重新崛起的希望，从2009年开始先后投资十几亿元，用于扩张。

到2012年，“完达山”品牌价值一度达到97.86亿元。也在这一年，完达山的顽疾逐一暴露。

2012年3月，完达山被曝将变质和过期奶重新包装上市；4月，完达山被指低价垄断鲜奶收购；4月中旬，完达山被曝渠道混乱，导致多地产品积压，导致供销商被迫销毁过期奶粉……

一系列的负面报道，让完达山的信誉接近冰点，销量大受影响。2013年前后，曾有传闻，伊利要收购完达山，后来也不了了之。

统一对完达山的信心也在逐年下降，到2015年年底，持股比例已降至9%，完达山2015年的估值为23.52亿元。

彼时，蒙牛销售额突破500亿，伊利突破600亿，光明突破200亿，而完达山已远远落后。至此，完达山错过了数次崛起、进军全国的好机会，逐渐沦为了区域性乳企。

雪上加霜的是，2016年4月，国家食药监总局发布审计函，完达山乳业在设施设备管理、基粉进货检验和出厂检验等方面存在缺陷，被勒令整改。

即便如此，完达山始终念念不忘上市，“2017年，完达山扫清了一切障碍，坐等正式启动IPO”。这次，完达山并未发声。

正当，人们快要“忘记”完达山的存在时，2018年“完达山60年信任之选”巨幅slogan登上了美国纽约时代广场纳斯达克大屏，被外界解读成，为了上市投石问路。

2019年初，烟台完达山陷入资金链断裂风波。作为关联方，完达山不得不接盘为其清偿债务，也导致完达山乳业原董事长王景海退出完达山乳业，新董事长王贵接任，又一次延缓了上市进程。

新官上任三把火，为解决完达山面临的困境，首先要解决股东问题。2019年12月，统一将所持完达山9%的股份全部售出，交易金额3.34亿元，双方结束了长达14年的“联姻”，为其IPO扫清了障碍，加速进程。

今年5月，完达山为IPO采购法律服务及会计服务。20年来，完达山屡次“闯关”屡次受挫，不仅见证了中国资本市场的风云变幻，也是数年来国企改制的一个缩影。

02

优势 农垦背景自建牧场

完达山隶属于北大荒农垦集团总公司(以下简称：北大荒集团)，资产总额33.2亿元，下辖20家分、子公司，年加工能力100余万吨，可生产奶粉、液态奶、饮料、豆制品、米麦制品及保健食品等。

北大荒农垦集团总公司前身是黑龙江农垦集团，2018年实行公司化改制后，隶属于财政部。作为国企直属企业，完达山无论在中央还是地方，具有“天然”优势。

1月17日，经国务院批准同意，财政部批复了北大荒农垦集团总公司公司制改制方案和改制后的公司章程。对北大荒农业股份有限公司、完达山乳业股份有限公司、九三粮油工业集团、北大荒米业集团、北大荒粮食集团等企业进行整合改造。

完达山股份改制，也是北大荒集团整体改制的一部分。

之前，北大荒集团持有完达山的股份63.36%；富建公司持股25%；统一及旗下公司合计持有9%的股份。

统一和富建公司出售股权的接盘方之一北大荒投资控股有限公司是北大荒集团的全资子公司。交易完成后，北大荒投资及中垦基金成为公司新股东，分别持有公司14%、20%股份。北大荒集团将持有完达山股份的77.36%。

期间，完达山乳业提出，“营收100亿元、市值100亿元”的目标。那么，实施股份制改造后，重启上市就成了最主要的任务，甚至是北大荒集团推进直属企业改制工作探索了路径。

简而言之，完达山完成上市，是一个必须完成的任务。

但不能忽略的事实是， 错失多次发展机遇的完达山，已不是当年的香饽饽。

中国的乳业江湖，伊利和蒙牛双寡头占据着大部分的主流市场，光明、飞鹤等营收百亿以上的品牌，牢牢守住了第二梯队，而完达山年营收仅40多亿元，只能在第三梯队徘徊。

作为中国甚至全球最先自建大量牧场的乳企之一，完达山也具备一定的优势，100%自有自控奶源，100%现代规模化牧场，100%使用生鲜牛乳为原料生产婴幼儿配方乳粉。

2016年以来，完达山奶粉和液奶两项业务占总收入的比例均在40%左右，具备了“奶粉+液奶”双主业运作的业务基础。

预计到2025年，完达山奶粉业务将实现收入46亿元，其中婴幼儿奶粉36亿元，成人奶粉10亿元；液奶业务实现收入55亿元，其中内生增长45亿元，外延并购成长10亿元。对于上市只剩时间问题的完达山来说，要想实现上述目标，就必须寻找一个可供学习的榜样。

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同乡 完达山的好榜样和坏例子

作为完达山的同乡和晚辈企业，飞鹤2005年在美国纳斯达克上市，2009年转到纽交所，2013年退市实现私有化。时隔6年，2019年，营收破百亿元的飞鹤成功赴港上市。

4月20日，飞鹤发布上市后首份年报，全年实现营收137.22亿元，同比增长32%。实现净利润39.34亿元。自3月份港股开盘以来，飞鹤市值一度超越蒙牛，坐上了港股乳业市值的头把交椅。

之所以成为港股明星企业，飞鹤成功的秘诀在于，深耕婴幼儿配方奶粉，在渠道、营销和配方上进行差异化竞争。

飞鹤持续打造“2小时生态圈”，从挤奶到加工最快约2个小时，并且线下零售销售点已超过9.2万个。

飞鹤乳业董事长冷友斌在接受采访时表示，在中国市场，飞鹤在绝大部分省市（自治区）市场份额都是第一，仅有上海、云南、浙江、福建还不是第一。

2019年，完达山定的销售目标仅是50亿元，是否完成还未曾知晓。

完达山的另一个同乡辉山乳业，也曾风光无限。

作为东北最大的奶牛养殖企业，辉山乳业于2013年在港股上市，发行额达13亿美元，跻身全球消费品公司首次发行前十名，上市首日市值近400亿港元，一度成为中国乳业境外上市公司市值前三甲。 

只是，“好景不长”。三年后，做空机构浑水接连发布做空报告，质疑其存在财务报表虚假、夸大资产价值等问题，再加上无法向债券行还本付息，股价雪崩，市值蒸发300多亿港元，之后，破产重组未获通过。2019年12月，辉山乳业上市地位被取消。

究其原因，辉山乳业死于盲目扩张，为了维持全产业链理念，辉山乳业不断建牧场、奶牛养殖、饲料加工，上下游投入巨大，导致负债一路攀升。

另一个原因，辉山乳业将资金跨界投入地产行业，“辉山乳业股票闪崩当年，公司大股东挪用30亿元投资房地产的传言甚嚣尘上。”

对于完达山来说，好榜样和坏例子都在眼前，上市后该朝哪个方向发展，最能考验当家人的智慧。

但有一点可以放心，完达山上市后绝无可能退市，大家都明白……