隐形冠军004:市占率超过60%,产业链都快被垄断了
时间: 2020-08-07 16:06 基础化工 收藏

这家公司的产品虽然多,但是几乎都在一条产业链上。根据券商公告,目前公司产品及产能如下表所示,至于每个产品是什么,有什么用,我们稍后再说。从这个表可以明显看出,公司未来的成长性还是妥妥的,不少产品的产能依然在扩张。


数据来源:WIND

具体来看的话,公司产品之前的关系如下图所示,外购的原料主要是苯、多元醇、MDI(万华化学的主要产品之一)和PTMEG,最终产成品是氨纶和聚氨酯原液,中间产品(部分自用、部分销售)包括乙二酸、聚酯多元醇和环己酮。


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大家无需纠结每种产品具体是什么,只要知道公司的竞争地位和下游的最终应用就好了。最下游应用主要是服装和鞋,刚需产品,除了消费升级就是稳健增长了。

1、全球坐二望一的乙二酸

我们先从原料说起,公司主要产品之一是己二酸。

己二酸是一种重要的基础化工产品,能够发生多种反应,包括成盐反应、酯化反应、酰胺化反应等,是生产尼龙66纤维和尼龙66树脂、聚氨酯和增塑剂的主要原料,在化工生产、有机合成工业、医药、润滑剂制造等方面都有重要作用。下游主要应用中,尼龙66及盐占其总需求的30%,PU浆料行业约占总需求的23%。


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截止2019年底,国内己二酸产能约264万吨/年,同比增速2.9%,己二酸产量146.2万吨,同比增速0.3%。这个产业产能过剩的有点厉害啊,开工率不足60%。


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国内市场来看,2018年公司、河南神马、海力、华鲁恒升、唐山中浩五家企业己二酸产能占比约71%,贡献的产量占比达到88%。由此可见,行业龙头评价规模优势、技术优势维持非常高的开工率,而大部分小企业开工率极低。

具体来看,公司2018年己二酸产量53.92万吨,国内市场占有率达到了34%,这是在产能占比只有20%的情况下做到的。目前,公司还有25.5万吨的产能在2020年投产,预计依然有较大的增量。


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从世界范围看,公司2020年产能超过75万吨,坐二望一,未来远期产能布局115万吨。


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那么行业开工率已经这么低了,未来不会更低吗?产能如何消化呢?

这就是行业龙头的好处,一是自己上下游一体化下滑,自用一大部分,据了解,过去几年,公司自用部分占比约50%。二是龙头成本优势明显,价格竞争力强,不然也做不到行业第一。

这就是选择隐形冠军的好处啊。

2、全球第一的聚氨酯原液

用己二酸和多元醇可以生产聚酯多元醇,用聚酯多元醇和MDI可以生产聚氨酯原液。这就是公司的全产业链布局。

先看聚酯多元醇,行业开工率也很低,但是公司2018年聚酯多元醇产能42万吨,产量32.2万吨,开工率76.6%,自用聚酯多元醇量占总产量的57.2%,产销率98.6%。


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聚酯多元醇下游应用主要就是公司生产的聚氨酯原液了,公司的聚氨酯原液以鞋底原液为主,聚氨酯原液多用于制造高档皮鞋、运动鞋、旅游鞋等。

目前国内聚氨酯鞋底原液市场呈现明显的寡头垄断,公司在国内聚氨酯鞋底原液市场占据绝对优势地位,市场占有率达到60%以上,国内第一,也是世界第一。


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从己二酸到聚氨酯多元醇再到聚氨酯鞋底液,妥妥的国内老大。

3、全国第一,剑指全球第一的氨纶

氨纶作为一种应用广泛的弹性合成纤维,少量地掺入织物中,在织物中添加1-10%的氨纶丝就可以显著改善织物的性能,增加弹性,其下游应用领域主要是纺织服装,广泛应用于泳装、运动衣等功能性面料中。


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产业链那个图显示,生产氨纶的主要原料为纯MDI和PTMEG,也是两种产品的主要用途,这也是为什么MDI龙头万华化学进入氨纶行业的原因,今年烟台氨纶有4.5万吨产能投产呢。


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截止2019年底,国内氨纶产能约86万吨/年,同比增速6.7%,氨纶产量68.5万吨,同比增速7.6%。2019年公司氨纶产量接近15万吨,几乎处于满产状态,产量市占率20%左右,国内市占率排名第一。


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产能上,公司产能15.5万吨,2020年增加3万吨,2021年4万吨陆续投产。


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总之,在氨纶市场,公司市占率稳居第一,而且产品盈利能力也非常强。

4、成长性

开篇的第一张图已经完美体现公司的成长性了,而且公司还在扩产己二酸的原材料环已酮,这是要把上下游一体化做到底的节奏。


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5、行业底部盈利12亿

上面业务里,只有氨纶业务是原上市公司体内的,聚氨酯鞋底液产业链都是2019年收购实控人的华峰新材带来的,价格差不多是120亿。所以公司的财务数据不能拉长看,太失真了。

我们看看公司2020年半年报,氨纶业务实现营业收入22亿,毛利率25%;鞋底液收入21亿元,下滑了36%,毛利率26%;己二酸业务营业收入17亿,同比增长34%,毛利率14%。


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这样子的收入和毛利率都是在什么情况下取得的呢?

己二酸上半年平均价不到6000元/吨,十年新低的价格,这个价格估计不少企业已经开始亏损了,但是公司依然取得14%的毛利率。


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再看氨纶价格,上半年2.8万每吨左右,几乎也是历史最低,公司依然取得了25%的毛利率。


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换句话说,公司上半年净利润几乎就是行业底部的利润了,一年差不多12亿。

6、估值

其实估值这部分初善君不太想写,因为给的估值比较低,太容易得罪人了。

根据WIND的一致预期,2020年-2022年归母净利润分别为12亿、23亿和26亿,说实话,这种业绩预测一看就不靠谱,根本没有考虑行业的周期性,不过无所谓,就当个参考。


行业低迷时盈利都这么高了,那么行业反转之后,盈利肯定可以到23亿了。考虑到公司行业龙头地位,给个20-30倍问题不到,市值空间约460亿至690亿。

目前公司股价刚刚创了几年的新高,市值346亿。公司股价新高的原因并不在上市公司本身,而是公司的实际控制人新投资了许多可降解塑料产能,同时该实际控制人还承诺未来会把旗下资产注入上市公司。

这家公司叫华峰氨纶,个人觉得名字可以改了,氨纶业务只是公司的部分业务。最近股价大涨,大家觉得是右侧机会吗?

利益相关:作者并不持有文中股票,以上分析仅是个人的跟踪思考,不构成投资建议,据此投资,盈亏自负。另外,文中引用图表可能来自WIND中券商分析师整理的数据,在此一并感谢他们的付出。

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