心脑血管疾病已成为人类死亡病因最高的头号杀手，其具有“发病率高、致残率高、死亡率高、复发率高、并发症多”的特点，我们可以从近五年《柳叶刀》国人死因的前五大疾病榜单中看到，脑卒中、缺血性心脏病高居前两位。有数据显示，我国每年死于心脑血管疾病近300万人，而幸存下来的患者75%不同程度丧失劳动能力。

作为拥有丰富治疗需求的大病种赛道，也培育出了一定规模的器械市场，其中最令人熟知的就是在2020年被集采的冠脉支架，集采政策落实已经定在本月10号执行。从术式和行业发展阶段看，冠脉支架细分的红利时代已经过去，但心内介入的发展成长为神经、外周介入带来了非常大的借鉴意义。为了规避集采的政策风险，和充分吃到行业红利，我们未来的投资关注重点不妨前移，放到更早期的TAVR、神经介入领域。

说到TAVR，启明和微创定然是逃不开的，但再同时覆盖神经介入，那么可能也只有微创旗下的心通和神通能够同时覆盖了。今天，我们说的并不是微创，而是一样同时拥有TAVR和神经介入器械管线的沛嘉医疗。

一、2021开始，沛嘉将迎来收获的季节

为什么说2021开始沛嘉将迎来收获的季节呢？我们有三个层面的判断：

1、行业层面（两个赛道）：沛嘉医疗横跨两条潜力巨大的赛道，虽然在TAVR领域研发进度和速度略落后于头部的两个玩家，最大的亮点就是在于：管理层的选择策略。

• TAVR：TAVR行业发展和产品放量感觉越来越快了，其中对提速起到决定性的因素是价格下降和完成手术的医生数量，目前国内已经有启明、微创、杰成和爱德华四张注册证了，沛嘉预计今年一二季度获批。可以说前四家厂商已经做了一定的市场培育和医生教育工作，随着越来越多的厂商进入，将提升医生的学习曲线，加快产品放量普及（直观感受就是越来越多三甲医院发新闻公告做了多少例TAVR）。另外，为了快速拿到更多的市场份额，微创心通已经推出比启明更低的终端价格，且营收增长迅猛，产品终端价格的下降无疑有利于更多患者能够接受使用TAVR产品。

• 神经介入：沛嘉医疗今年港交所上市引爆了资金对于行业的看好情绪，越来越多的资金被投资到行业当中，无疑会加速国产产品的研发进度。加之，部分领先厂商初步构建了神经介入器械组合，但短期内商业化竞争不会太激烈。

2、公司产品层面（两个重磅产品今年获批的预期）：根据沛嘉的招股材料，2020年3季度将公司的第一代TAVR产品TaurusOne®提交注册，预计2021年第一或第二季度商业化。

在神经介入领域，公司的申翼®支架取栓器的临床试验预计在2021年第二季度完成，产品预计下半年完成注册上市。

如果无其他厂商提前杀出的话，这将是国内第五张TAVR注册证和第三张取栓支架注册证，都具备较强的竞争力。

3、市场层面（纳入港股通）：纳入港股通对于沛嘉本身有两个意义，一是作为第一批被纳入带B生物科技公司，港交所对于公司质地显然是认可的。二是从交易层面来说，南向的资金有机会参与公司的投资，定然会使得公司的价值被充分发现。

我们在之前的文章《大量新资金杀入，这几家高瓴、奥博重仓公司迎来重大机会？》也有提到，据统计，港股股票纳入港股标的后，70%以上的股票会得到股价的提升，部分优质个股甚至可以获得成倍的涨幅。

当然，这些因素催化的前提都是基于公司产品能够顺利注册并商业化。

二、公司重点管线简析：神经介入领先，TAVR看市场策略

下面我们看看，公司产品管线的核心竞争力如何：

1、TAVR：目前虽然微创、启明的产品已获批并植入一定例数，但市场整体基数较小，且各个厂家产品各有特色，第一代产品目前谁优谁劣未有结论。

沛嘉即将获批的TaurusOne具备四大特点：1）过弓顺应性强（输送器导管具有优越的柔顺性和轴向刚度）；2）输送器外径小（18F，为国产器械中最小直径），可轻松通过血管鞘；3）具有预防瓣周漏的裙边设计；4）瓣膜采用牛心包（相较于猪心包其纤维层更加致密，寿命更长）。

再看看TAVR的两个比较重要的点：

• 在经导管主动脉瓣置换手术过程中，如遇瓣周漏情况，甚至一旦放置位置错误或者出现并发症，几乎无逆转可能；所以，TAVR产品的可回收、可重新定位非常重要，能够缩短医生的学习曲线。
• 由于人造瓣膜使用寿命受到个体心率快慢和血钙代谢等影响（产品抗钙化也是一个重要的方向），对于年龄较小的患者，可能会出现生物瓣膜衰败的情况，则需要第二次或第三次跟進瓣中瓣手术；

基本上微创、启明的二代产品都遵循了可回收可重新定位这个趋势，沛嘉的二代产品也不例外。值得注意的是，目前处于动物实验的沛嘉第三代产品TaurusNXT开发了無需戊二醛处理的技术，并有效仿防止产品钙化（钙化已被证明为主动脉瓣膜恶化的主因），国内领先。

从产品总体竞争力上，除了临床商业划进度略微落后，其他方面未有明显劣势。TAVR市场类似的器械市场，先发优势不是全部，医生学术推广、市场策略也占据非常重要的一部分，微创产品后发却能展现出迅猛的势头，无疑给沛嘉提供了一个很好的借鉴榜样。

2、神经介入：该领域的竞争格局和我们在之前的推文《高值耗材没有出路？百亿器械新蓝海被哄抢，高瓴、红杉已纷纷下注！》已经介绍过，沛嘉目前在神经介入领域已形成较为齐全的产品线。

从上面的产品进度似乎并看不出来沛嘉产品线的齐全之处，从核心价值链来进行分析，无论是神经介入领域的出血类还是缺血类器械，其中的核心规模产品分别是弹簧圈和取栓支架。

• 弹簧圈：沛嘉加奇的Jasper颅内可电解脱弹簧圈是首个于中国商业化的栓塞弹簧圈产品，随访临床试验表明，Jasper弹簧圈性能良好（包括推送性、显影性、闭塞率等），能对常见动脉瘤进行满意治疗。造影结果显示90%患者的动脉瘤可以达到完全闭塞，与进口弹簧圈没有显著差异。术中没有出现弹簧圈脱落、血管痉挛、血栓形成、动脉瘤破裂、血管穿孔等并发症。

按2018年年度销售口径计算，沛嘉在国内栓塞弹簧圈的市场份额为1.5%，在全部厂商中排名第六，国内厂商中排名第二。随着国内行业技术的发展和进口替代浪潮的推进，沛嘉有机会占据更多市场份额。

• 取栓支架：沛嘉的申翼®支架取栓器若能在下半年实现商业化，其将成为支架取栓器获批的国产厂商，前两家是江苏尼科和归创通桥。

沛嘉的申翼®支架取栓器，拥有中国首创的多点显影技术，支架全身卷缩设计，贴壁性好能够更有效的达到取栓目的。

如取栓支架能够按进度完成临床试验和产品注册，沛嘉将在神经介入领域形成强有力的竞争优势。

三、财务数据与总结

沛嘉医疗在2018年产生约7022万元经营亏损。2019年在收购加奇后沛嘉医疗开始产生收入，全年实现营业收入1869.9万元，但净亏损从2018年的8287.6万增加至2019年的5.32亿元，主要源于公司向投资者发行的金融工具发生3亿元的重大公允值变动。

受疫情影响，2020年上半年，公司实现营业额1423.9万元，按年升171.8%。亏损17.89亿元。

总结：短期内，沛嘉大概率无法实现盈亏平衡，这是由于公司所处赛道的成长周期所决定的，加之公司以研发为核心导向的研发策略，注定了烧钱还要继续，去年12月，公司董事会通过了公司股票将在科创板发行的预案，相信我们大A的投资者们将很快能与沛嘉“碰面”。从二级投资的角度来看，大家耐心观察南向资金的持股比例变化和公司股价的回落，毕竟奥博礼来等基石大佬的成本在15港元左右。