眼科赛道一直是我们的深爱。眼科疾病繁多，覆盖人群广，贯穿全生命周期。

随着老龄化、电子化的生活方式、患者医疗意识提高、居民支付水平提高等多重因素的推动下，我国眼科市场不断发展。

中国眼科药物市场长期被外资霸占，诺华眼科药物占据市场的20%，排名第一位；日本参天、爱尔康眼科药物各占据市场的13%；并列第二；国内专注眼科药物市场的明星公司不多。除了兴齐眼药，在港股市场淘“宝”中，管线推进快速的欧康维视进入了我们的视野。

欧康维视是一家专注在中国眼科创新药平台的公司，致力于识别、开发和商业化眼科创新疗法.公司的愿景是为中国患者带来世界一流的眼科创新药整体解决方案，以满足中国眼科领域未被满足的巨大临床需求。

目前公司共拥有24款药物资产，建立起了全面覆盖眼前节及眼后节疾病的药物管线，其中7款候选药物目前正处于临床三期的阶段，另外11款产品已经实现了商业化，其中包括核心创新产品优施莹，也在今年获批上市。

近日，巴菲特读书会秘书处一行跟随雪球调研团前往欧康维视苏州工厂参观调研。在调研现场看到了球友阿建、玉山落雨实力大公子、自由的滋味和朱雀基金的朋友，感慨在疫情期间还能公开调研的不易。

当日管理层从研发、商业、战略等角度做了精彩分享，之后进入互动交流和参观环节。

在互动环节，管理层各部门高管基本到场，给予的互动时间也比较充分，我们关心的管线进度、未来成长潜力、低浓度阿托品竞争和集采风险等问题均得到了积极回应。

就互动中的重点问题，纪要如下：

1、中国眼科药物市场增长潜力：未来8年复合增长率接近20%。

眼科疾病的发病率角度看，中国非常庞大的人口基数势必造成了中国眼科患者的人数远远高于美国，但非常不幸，中国眼科药物的市场份额要远远落后于美国。以2019年为例，中国眼科药物市场仅仅是美国的1/5，这和经济、跟疾病诊疗和医生治疗观念、病人的支付能力有关；也与眼科新药的数量、可得性、滞后性有关。

中国一方面有非常庞大的患者人群和潜在的需求造成了中国眼科治疗领域巨大的增长空间。根据机构调研，到2024年中国眼科药物市场的年复合增长率要达到16%，2024-2030年这个增长率会进一步增长到19.1%。2021年中国眼科药物市场规模仅有37亿美元，到2030年这一市场将达到165亿美金。

2、研发管线：公司成立四年，除了11款商业化产品，还有7款重磅正在临床三期。

1）OT-401（氟轻松玻璃体内植入剂，商品名称：优施莹®）：NDA已于2022年6月正式获CDE批准用于治疗慢性NIU-PS及在中国商业化，是公司管线中首款在中国获批上市的新药。公司这款产品利用了真实生成数据的创新路径，获批时间是3年多（一般从引进到获批的平均时间是6-7年），大大缩短了获批时间。产品提前上市成为非感染性葡萄膜炎领域全面领先的治疗药物，填补了市场的空白。
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2）OT-703（ILUVIEN®，氟轻松玻璃体内植入剂）：是401的升级产品，不管是它的注射方式还是主要成分都非常类似，主要是治疗糖尿病黄斑水肿。703重点优势是长效的、防止反复的，抗菌+抗炎双重机制，在眼内缓速释放36个月。对比目前市场同类药物的半年左右的缓释期，703具有秒杀优势。进度：临床上，同时也在评估境外的临床数据，IND申请已获CDE批准；境内已经完成的401整批数据，正在跟CDE沟通是否可以豁免临床。

3）OT-101（0.01%硫酸阿托品滴眼液）：继续推进OT-101三期国际MRCT受试者入组。预计将于2023年年初完成所有受试者入组。

4）OT-301（NCX 470）：是一氧化氮供体与前列腺素合成的新化合物滴眼液，适用于青光眼及高眼压症。进度：境外已经完成了二期临床试验，它显示了产品非常优越的临床优势；在国内开展三期临床试验。

5）OT-502（地塞米松植入剂）：适应症是白内障术后抗炎。白内障主要病人群体是老年人，术后抗炎一天平均要滴3-4次眼药水，依从性非常强。502采取一种新型的药物递送技术，以达到在眼睛的缓释效果，持续释放21-22天，且可生物降解，无需取出。三期临床已经开始了，真实数据已经完成了50%-60%。

6）OT-702（阿柏西普生物类似物）：适应症是老年黄斑变性。三期临床试验已完成262例受试者入组，预计将于2022年底完成OT-702中国三期临床试验受试者入组。

7）OT-1001（ZERVIATE®，0.24%盐酸西替利嗪滴眼液）：适应症是过敏性结膜炎。OT-1001是盐酸西替利嗪的新型滴眼液，盐酸西替利嗪是第二代抗组织胺药，与组织胺受体结合可减少肿胀、瘙痒及血管扩张。根据在境外已经完成的临床试验数据显示，0.24%浓度的盐酸西替利嗪滴眼液很好地兼顾了有效性及舒适度，更为关键的是在2至3岁的幼儿患者中亦展现了良好的安全性和耐受性。 

从欧康维视的管线布局来看，除了白内障和屈光，公司新药涉及了眼科7成的市场。

3、增长目标：2025年10亿，2030年目标30亿。

1）OT-401：预计2023年优施莹可以覆盖1500多名患者，为公司产生1亿元人民币的销售收入，不考虑其他因素，预计在当前状态下到2025年优施莹的销售额可以达到3亿，2030年目标12亿人民币。

2）抗过敏领域，有四款产品，目前已商业化的是埃美丁、爱赛平这两款产品，已经覆盖了两千多家医院，跟一千多家合作伙伴建立了非常好的关系。盐酸西替利嗪在三期。整个抗过敏领域预计在2025年时可以为公司带来接近1.5亿收入，2030年目标5亿元。

3）青光眼领域：已经有四款产品，分别是贝特舒、适利达、适利加和OT-303，这四款产品目前基本已经覆盖了整个青光眼药物治疗75%的应用场景。在这个领域还有另外一款产品，就是OT-301（NCX 470），这款产品是双通道机制的降眼压药物，它可以产生更加强大的降眼压效果，可以填补整个市场的空白，满足更多青光眼患者的治疗需求。预计在青光眼领域布局的系列产品在2025年时可以为公司带来接近0.8亿收入，2030年目标4.5亿元。

2023年希望借助已上市的四款产品商业推广应用，和持续的新品孵化，在2023年达到3亿元以上的销售水平，接下来的两年里要继续把剩下的10款产品价值最大化，在2025年能把销售额做到10亿元以上的水平，在2030年整个销售额可以达到30亿人民币，达到头部眼科公司的规模。

4、阿托品竞争格局：公司有信心通过产品的安全性和有效性获得竞争优势。

阿托品在临床上用于治疗儿童近视眼已经有一百多年历史了，为什么这个产品一直没有上市。主要难点有二：

1).药效的稳定性。欧康通过采用一种密闭式分体装置，“粉体+溶剂”现配组合的形式，能够最大程度上保证产品在途在库的有效性，更贴近院内制剂阿托品滴眼液现配现用的方式，克服了研发瓶颈。

2).临床研发，对于儿童产品来讲，有效性基础上，安全性可能更重要，要在有效性和安全性中间寻找一个平衡点，所以确定了0.01%的浓度；研发策略是国际研究中心，选择全球多中心是希望通过欧美比较健全的儿科法规来影响中国，最终获批产品；目前全球共有55家中心，公司已经完成了50%的受治者，预计在今年完成中国。

关于安全性。公司低浓度阿托品的安全性已经得到了非常充分的验证。临床是从3岁到15岁，得到了美国FDA的认证，是国内第一个儿童用药获得这样一个认证。

过去通过互联网医院销售是一个灰色地带，今年初药监局特意发文，单纯针对阿托品网上销售进行了纠正、禁止。

欧康维视的阿托品在安徽省，包括北方的、长三角以及南方一些省份，都在跟比较好的医院洽谈，看能否在医院机构内先进行审批。（其中包括爱尔眼科。）
审批的目的不在于销售范围的大小，更重要的是想依托这个产品获批之后能够在国内开展相对比较大型的真实性研究，有更多积累数据之后可以支撑后续在国内甚至全球注册。

2021年时儿童、青少年近视率达到了52.7%，消费人群过亿，这么大的市场有非常需要有临床质量更加可靠的、在临床上得到更好认证的产品。对于在未来的竞争优势，管理层信心十足，志在必得。

5、集采/国谈风险：通过拉宽产品线、丰富专利药增强反脆弱性。

未来可能会影响到的是在过敏领域。如果涉及，必然会面临整个销售额的下降，如果集采换来的量不能平衡，这可能也是公司要慎重考虑的。公司首席执行官刘晔补充：这个话题不单是欧康面临的，也是整个行业的问题。他提到如果公司会依赖于某一个爆款产品支撑这家公司绝大部分销售，在集采免政策面前，爆款产品的公司风险很大。如果集采或国谈价格很低，但没办法，竞争对手已经在医保里了，公司也不得不接受这个价格，这样公司的商业逻辑就崩塌了。

公司的态度是如果一个产品一定要通过医保才能卖出去，那只能说明一个问题，创新性不足。公司专注于眼科领域，但会尽量把产品线拉宽拉长，尽量深地耕作市场，每个领域都有很多产品。一个由产品线构成的矩阵公司，和一个单产品的公司在面对国谈、面对集采时，它的抵抗力是完全不一样的，甚至某种意义上集采对欧康维视来说还是有利因素，公司的管线非常宽，而且有很多专利药，专利药本身不存在集采风险，面对可能的风险，公司的“反脆弱性”是很强。按管理层的说法就是，如果（集采、国谈）政策来了，其实就是帮你清除竞争对手。 

本期调研的地点是欧康苏州工厂，该工厂设计产能超过4.55亿支。在谈到产能时，管理层也提到了希望能够充分发挥苏州工厂的产能优势，通过业务网络连接、惠及更多患者，并积极应对国家集采。

五、调研小结

1.团队印象：

年轻—公司成立只有4年就完成了上市历程；另外公司团队平均年龄只有32岁。

高效—2019年董事会确定的里程碑全部超额完成，当时计划到2022年能有18个产品，其中一个商业化，一个产品要批证，五个产品在临床。

精干—50%销售，1/3生产，研发24人占10%左右，管理8%；

理性—这种特质不仅仅体现在已经达成2019年计划的里程碑事件上，还体现在“引进+生产+研发”稳健的发展路径上。阿托品国际多中心临床也暗示了未来国际化的方向，但也理性地认识到商业国际化的艰难和风险。团队看好基因治疗的方向，但认为有过度超前的风险。上市后团队吃盒饭庆祝的照片从侧面反映了团队的创业精神和成本管控意识。

坦诚—对集采国谈的影响、阿托品竞争格局，管理层没有回避，而是把重点放在了做好管线，练好内功方面。

专业化—现有管线的布局和价值已经说明了团队的专业性。

国际化—带头人刘总、研发陈总、商业左总等核心管理团队均国际知名药企背景，具有国际化视野，对国际医药市场发展路径理解深刻。

2.成长性和估值探讨：

成长性：可以从两个维度来看：

1)国内眼药市场整体空间增速：按照沙利文的预测，2021年中国眼科药物市场规模仅有37亿美元，到2030年这一市场将达到165亿美金。年复合增速接近20%。首先头部企业增速会更快，另外结合公司的布局的细分领域，按7成计算，5%市场份额对应40亿营收，10%市场规模对应80亿营收。

2)公司业务成长性：重点考虑现有管线的临床、商业化推进和未来创新管线的加入。简单从业绩目标上看，2025年10亿，2030年30亿。23年毛估2亿左右。
估值：从业务性质上看，公司目前BD/临床研究和生产端的价值创造较大，还不能完全按创新药公司估值。考虑公司的成长性、到潜在的创新药布局和细分赛道的稀缺性，参照爱尔康、智飞生物和CDMO公司估值。

当前很多优质公司被无差别错杀，未来估值应考虑市场情绪中性情形。

后记：公司的闪光点是商业化产品陆续放量，可以预期即使在创新药融资寒冬公司依然可以活得有滋有味，并为研发和BD进一步扩展提供支持。这在当前港股新药公司中是难得的闪光亮点。即使如此，我们还是有那么一丝丝忧虑：

1）团队平均年龄小，研发人员规模小，好处是高效精干，精力充沛，弱点是经验积累不足。估计后续公司的竞争力还需要通过BD方面的进一步努力。在会议期间和团队沟通时，也证实了这一点。

2）国采风险：不可忽略。但考虑到市场空间和更多的消费零售属性，以及公司管线宽度和专利药的占比，公司的营收目标或将打折（团队初步判断主要是过敏领域），但不会太多。

特别提醒：本文为投资逻辑分享，不构成投资建议。