2014年以来，长江电力就一直很牛。从下面的股价图可以看到，2014年以后几乎是一路逐浪上行，即使是2015年6月-2016年1月、2018年、2021-2022年这三个明显的熊市时段，公司也没有经历过什么特别厉害的回撤，仅仅只是略作调整，即再度翻身向上。

具体到2022年，由于受长江年度来水严重偏枯等因素影响，公司的实际业绩并不太理想。年报数据显示，全年完成发电量1,855.81亿千瓦时，比2021年减少227.41亿千瓦时，下降10.92%；实现营业收入520.6亿，同比下降6.44%；净利润213.09亿，同比下降18.89%；扣非净利润213.92亿，同比下降11.39%，ROE回落至11.73%，为近五年最低值。事实上，如果我们比照近五年的数据，会发现业绩基本上没有增长，那么问题来了，股价为何会呼呼的涨个不停呢。

答案其实倒也简单，主要原因一是在于稳定的业绩，特别是可持续的高分红，很多时候能够起到封杀下行空间的作用；二是不断有新增产能的注入预期为公司打鸡血，诱发市场的成长念想。

首先我们看2014年，当年由于降水充足，水电行业本身非常景气，公司所属三峡电站、葛洲坝电站发电量均创历史新高，带动业绩大增，再伴随2009-2014五年熊市的结束，很自然地就成为了起涨年份。尽管第二年业绩在高基数上有所回落，但是实质性利好来了，即公司对金沙江电力资产进行重组，拟收购注入金沙江溪洛渡、向家坝水电站等项目，由于重组完成后可控水电总装机容量将提升80%，利润基数会被大大增厚，故而在此明牌之下，2015下半年至2016年初的股灾熔断也就难以对其构成实质性伤害了。

完成对金沙江电力的重组之后，2016年开始公司的业绩明显上升了一个台阶，但是随着蓄水爬坡期的结束，2018年以后的长电又再一次陷入了停滞状态。然而，虽然业绩徘徊不前，新的画饼又接踵而至，那就是关于乌东德、白鹤滩水电站的注入预期。这两个水电站的装机规模分别为1020、1600万千瓦，预计年均发电量分别为389亿、624亿千瓦时，收购一旦完成，长江电力的可控水电装机容量将达到7179.5万千瓦时，提升57.6%。同时，随着控股水电站数量增加，四库联调升级为六库联调，也有望提升公司的全流域调度能力和水能利用率；并且六座水电站本身也有可挖掘潜力，向家坝、葛洲坝可以扩机，三峡、溪洛渡可以增容，加起来又能够增加600多万千瓦装机规模。

也正因为有如此高确定性的增量预期，所以即使2018-2022年市场时常风起云落，长江电力依然能够做到稳步向前。2023年1月，公司对乌东德、白鹤滩水电站的收购正式完成，长江电力也因此不负众望的收出了一份靓丽的一季报，1-3月实现营业收入153.97亿、净利润36.13亿、扣非净利润35.7亿，分别同比增长约25.17%、16.28%、16.45%。很多券商研报也对此进行了大为褒扬，认为估值处于合理范畴，看多情结甚为踊跃。

与大众的观点相反，我个人却觉得当一个企业顺风顺水的时候，谈估值合理与否其实是有些耍流氓的，尽管今年全年大概率可以收出一份高增长的业绩成绩单，但是再上一个新台阶之后，如果后续没有更多类似新增产能持续注入的话，长电很有可能会复制2018-2022年的路径，陷入一段较长时间的停滞状态。那么从这个角度讲，对于早些年成本低进场的人确实可以继续拿，毕竟有实实在在的高估息在这里，股价怎么波动问题并不大，但对于现在才想介入的人而言，你一定要考虑到市场先生不会总是处于乐观的心理状态之下，在更早些年的时候，没有注入预期的情况下，长江电力也曾在相当长时间只有可怜的10倍左右PE。

当然关于未来，目前也有一些较为乐观的看法，一是水电方面还存在一些未投产项目，例如上游的龙盘；二是公司近年来积极布局其他清洁能源产能，特别是金沙江下游的风光储一体化发展，都有可能带来新的增量。

不过，我却不这么看。关于前者，我们一定要知道水电开发往往先从天赋资源好、最容易上手的地方开始，然后逐渐向难度大、天赋差的位置延伸，所以后期电站的开发成本要高得多，而产能效率经常还会低于早期的水电站，当前从全国的开发布局上看，最好的水电资源其实早就开发殆尽，或许还是有一些许难度较大的位置确实有待开发，但显然从大的趋势看，靠不断开发新水电项目来延续成长的空间已明显不大。至于后者，我曾在农村扶贫搞过两年光伏电站，它的一大特点就是投入资金大、使用寿命短，换句话说就是不怎么赚钱，社会效应远大于经济效应，从股权回报的角度看并不适合寄予太高期待，公司盈利始终靠得还是水电。